MIENTRAS EL MEF PEDÍA CASI $5,800 MILLONES A LA BANCA INTERNACIONAL, LA CAJA DE SEGURO SOCIAL DUPLICABA SUS INVERSIONES EN DEUDA DEL GOBIERNO
Por el profesor
Felipe Argote
Economía en 10 Minutos o Menos
Procurando desenmarañar la información para saber dónde están nuestros fondos del seguro social que suman más de $12 mil millones, dada la irresponsabiliad del gobierno y la dirección del Seguro que no han presentado Estados finanacero auditados del 2024 siquiera, pasando por encima de la ley que obliga a entregarlos dentro de los tres primeros meses del año.
A sabiendas de que el Seguro Social adquirió en 2025 más de $2,500
millones en títulos valores del estado y el MEF por su parte nos endeudó en ese
mismo año 2025 en más de $5 mil millones, llegué a la conclusión a priori de que
el Seguro Social compró una emisión de bonos globales del estado panameño en 2025. Qué
sorpresa al revisar los informes de la deuda del MEF y no aparece ese
año una emisión de bonos soberanos por esa suma. Solo aparece un canje de bonos por
pagaré con el Fondo de Ahorro de Panamá. Sin embargo, el gobierno adquirió préstamos
bancarios en la banca internacional ese mismo año. Por qué el Seguro compraría bonos
en el mercado secundario y el MEF en lugar de emitir para que los compre el Seguro se endeuda por su cuenta a dos años plazo con la banca internacional?
En
las finanzas públicas panameñas ocurren cosas que desafían la lógica económica
más elemental. Durante 2025, el Ministerio de Economía y Finanzas (MEF)
recorrió los mercados internacionales buscando dinero prestado, mientras otra
institución del mismo Estado, la Caja de Seguro Social (CSS), incrementaba
extraordinariamente sus inversiones en bonos del Gobierno panameño. El MEF
recibió desembolsos de la banca comercial internacional por aproximadamente $5,779
millones, al tiempo que la CSS aumentaba sus tenencias de títulos
gubernamentales de $3,316 millones a $6,755 millones. En otras palabras,
mientras el Gobierno salía a buscar acreedores en el extranjero, la institución
encargada de administrar las reservas de las pensiones se convertía en un
acreedor cada vez más importante del propio Estado. Una coincidencia financiera
de semejante magnitud merece bastante más que las explicaciones rutinarias
sobre el manejo de la deuda pública.
Los
informes mensuales de la Dirección de Financiamiento Público del MEF permiten
reconstruir una parte de esta historia. En marzo de 2025, el Gobierno recibió $1,292
millones de dólares de Bank of America/Merrill Lynch y, un mes después, otros $1,298
millones del Banco Santander. En julio llegaron $1,119 millones de BBVA y $1,262
millones de Citibank; septiembre agregó otros $324 millones de Citibank y
diciembre cerró con $484 millones de SMBC. En conjunto, estos seis desembolsos
alcanzaron $5,779 millones en 2025. Naturalmente, se trata de desembolsos
brutos, pues durante el mismo período también se realizaron amortizaciones,
pero la magnitud permite apreciar hasta qué punto las necesidades de
financiamiento del Gobierno fueron atendidas mediante préstamos de la banca
internacional.
PRÉSTAMOS
INTERNACIONALES DEL GOBIERNO DURANTE 2025
|
Mes |
Banco internacional |
Millones US$ |
|
Marzo |
Bank of America /
Merrill Lynch |
1,292.3 |
|
Abril |
Santander |
1,298.4 |
|
Julio |
BBVA |
1,119.1 |
|
Julio |
Citibank |
1,261.8 |
|
Septiembre |
Citibank |
323.6 |
|
Diciembre |
SMBC |
483.5 |
|
TOTAL |
5,778.7 |
Fuente:
Ministerio de Economía y Finanzas, informes mensuales de deuda pública de 2025.
Desembolsos brutos.
Particularmente
interesantes resultan los préstamos contratados con Merrill Lynch y Santander,
originalmente denominados en euros y con vencimientos previstos para 2027.
Estas operaciones utilizaron estructuras que concentraban importantes
obligaciones de capital al vencimiento, conocidas en el mercado financiero como
bullet. El mecanismo permite obtener liquidez inmediata y posponer la
devolución del principal, pero no elimina la obligación: simplemente la
traslada hacia adelante, al siguiente gobierno. Tan adelante que, en julio de 2026, apenas algo más de
un año después de contratados los préstamos, el propio MEF anunció su
refinanciamiento para extender los vencimientos hasta 2031. Lo que inicialmente
fue presentado como una operación financiera ventajosa, terminó requiriendo otra
operación para modificar sus condiciones de pago, comisiones, recargos y gastos incluídos. Una modalidad de
endeudamiento que parece consistir en resolver las obligaciones presentes
mediante compromisos que deberá administrar a futuro el siguiente gobierno.
Hasta
aquí podríamos encontrarnos ante otro episodio de la creciente dependencia del
Gobierno respecto del financiamiento externo. Sin embargo, al revisar los
estados financieros preliminares NO AUDITADOS de la Caja de Seguro Social
aparece una circunstancia mucho más preocupante. Entre diciembre de 2024 y
diciembre de 2025, las inversiones de la institución en títulos del Gobierno
panameño aumentaron de $3,316 millones a $6,755 millones, un incremento del
103.7 %. Solamente sus tenencias de Bonos Globales pasaron de $1,907 millones a
$4,287 millones, es decir, aumentaron aproximadamente $2,380 millones de
dólares. Mientras tanto, las inversiones totales en valores y depósitos a plazo
crecieron mucho menos, de $9,789 millones a $11,962 millones. El resultado fue
un cambio sustancial en la composición de la cartera: la participación de los
títulos del Gobierno pasó del 33.88 % al 56.47 %. En apenas doce meses, la CSS
pasó de mantener aproximadamente uno de cada tres dólares de esas inversiones
en deuda soberana panameña a concentrar más de uno de cada dos.
INVERSIONES
DE LA CSS EN TÍTULOS DEL GOBIERNO
|
Instrumento |
2024 |
2025 |
Variación |
|
Bonos
Globales |
1,906.97 |
4,287.05 |
+2,380.08 |
|
Bonos
del Tesoro |
1,162.65 |
1,176.23 |
+13.58 |
|
Notas
del Tesoro |
219.43 |
620.69 |
+401.26 |
|
Letras
del Tesoro |
27.38 |
670.88 |
+643.50 |
|
TOTAL |
3,316.43 |
6,754.85 |
+3,438.42 |
Cifras
en millones de dólares. Fuente: CSS, estados financieros preliminares
2024-2025, notas 5 y 6. Información no auditada.
La
primera pregunta es inevitable: ¿por qué una institución cuya responsabilidad
consiste en proteger las reservas de las pensiones decidió incrementar tan
agresivamente su exposición a un mismo deudor? Pero existe una segunda
pregunta, todavía más incómoda. Si el Gobierno necesitaba miles de millones de
dólares y la CSS estaba aumentando sus inversiones en deuda soberana panameña,
¿por qué el MEF tuvo que recurrir a préstamos internacionales con vencimientos
relativamente cercanos? Si la CSS tenía capacidad para invertir en títulos del
Gobierno, cabría esperar que ambas instituciones, dentro de sus
responsabilidades y restricciones legales, hubieran evaluado alternativas que
permitieran obtener financiamiento a plazos compatibles con las obligaciones de
largo plazo de la seguridad social. En lugar de eso, los documentos muestran al
Gobierno contratando préstamos bancarios internacionales mientras las reservas
de pensiones aumentaban considerablemente su exposición a títulos
gubernamentales.
Hay,
además, un aspecto que hace particularmente preocupante esta situación. Los
informes mensuales del MEF no registran durante 2025 emisiones ordinarias de
Bonos Globales en efectivo por una magnitud que explique el aumento de $2,380
millones registrado en las tenencias de la CSS. En septiembre aparece una
reapertura de Bonos Globales por $696 millones, pero correspondió al canje de
pagarés por títulos públicos realizado con el Fondo de Ahorro de Panamá. La
operación incluía también $779 millones en Bonos del Tesoro y tenía un
propósito diferente. Por consiguiente, una parte importante del crecimiento de
los Bonos Globales en poder de la CSS requiere una explicación que no
encontramos en los informes mensuales de endeudamiento.
Una
posibilidad es que la CSS adquiriera títulos existentes en el mercado
secundario. Desde la perspectiva de un inversionista, esto puede ser
perfectamente razonable cuando los bonos se negocian con descuentos y ofrecen
rendimientos atractivos. Sin embargo, el funcionamiento del mercado secundario
introduce una diferencia esencial: cuando se compra un bono existente, el
dinero generalmente se entrega al inversionista que lo vende, no al Gobierno
que lo emitió originalmente. Si el MEF estaba buscando financiamiento y la CSS
disponía de recursos para adquirir títulos panameños, resulta pertinente
conocer por qué se eligieron determinadas operaciones en lugar de otras. Tal
vez los bonos existentes ofrecían rendimientos más convenientes; tal vez el
Gobierno no estaba en condiciones de realizar nuevas emisiones en los términos
deseados; o tal vez existieron decisiones de inversión que todavía
desconocemos. Precisamente por eso necesitamos los registros de las
transacciones: fechas, precios de adquisición, vencimientos, rendimientos y
contrapartes.
La
peculiaridad del asunto es que el Gobierno no solamente necesita financiamiento
para cubrir sus obligaciones presupuestarias, también tiene la responsabilidad
de contribuir a la sostenibilidad del sistema de pensiones. La Ley 462 de marzo
de 2025 estableció un aporte anual obligatorio inicial de 966 millones de
dólares para financiar el déficit actuarial del programa de Invalidez, Vejez y
Muerte. Según la nota 27 de los estados financieros preliminares de la CSS,
durante 2025 se recibió un primer aporte de 966.2 millones. El Estado
transfiere recursos para ayudar a sostener las pensiones, mientras la
institución que los administra mantiene miles de millones de dólares invertidos
en obligaciones financieras del mismo Estado. Desde el punto de vista de las
finanzas públicas consolidadas, estamos ante relaciones financieras entre
entidades del sector público; desde la perspectiva de los asegurados, estamos
ante una concentración creciente de las reservas en la capacidad de pago de un
solo deudor. El Gobierno termina siendo simultáneamente financiador y deudor
del sistema que debe garantizar las jubilaciones.
Esta
dependencia resulta particularmente delicada en un país cuya deuda pública pasó
de aproximadamente $51,812 millones de dólares al inicio de la actual
administración, en junio de 2024, a $59,349 millones al cierre de 2025. El
crecimiento del endeudamiento obliga al Gobierno a destinar recursos crecientes
al servicio de sus obligaciones y a mantener acceso a los mercados financieros.
En estas circunstancias, una cartera de pensiones excesivamente concentrada en
deuda soberana nacional queda expuesta a dos riesgos relacionados: las
dificultades fiscales que podrían afectar los aportes presupuestarios y el
deterioro del precio o de las condiciones de refinanciamiento de los títulos
del mismo Gobierno. La diversificación financiera pierde buena parte de su
sentido cuando distintos instrumentos dependen, en última instancia, de la
capacidad de pago de un único emisor.
La
legislación tampoco parece especialmente restrictiva. La Ley 462 permite una
exposición de hasta el 75 % de los recursos al riesgo soberano panameño, dentro
de una definición que incluye títulos gubernamentales y determinadas
inversiones en entidades públicas. Al cierre de 2025, la CSS registraba
aproximadamente $6,755 millones en títulos directos del Gobierno y otros $2,801
millones en depósitos a largo plazo en bancos estatales. En conjunto, esas dos
categorías representaban $9,555 millones. No todos estos instrumentos tienen
idéntica naturaleza jurídica ni el mismo riesgo financiero, pero comparten una
vinculación importante con las finanzas del sector público. La magnitud de esta
exposición debería conducir a una revisión técnica de los límites permitidos y,
especialmente, de las decisiones que llevaron a duplicar las inversiones en
deuda gubernamental durante 2025.
La
situación sería menos preocupante si la información financiera estuviera
disponible oportunamente y contara con auditorías concluidas. Pero ocurre
precisamente lo contrario. En noviembre de 2026, el portal de transparencia de
la Caja de Seguro Social continúa mostrando como preliminares los Estados Financieros
correspondientes a 2024 y 2025 a pesar de que la ley expresamente obliga al
director a presentar estados financieros auditados a más tardar en marzo del
año siguiente. Estamos terminando 2026 y todavía examinamos decisiones que
comprometieron miles de millones de dólares mediante estados financieros que no
aparecen publicados en su versión definitiva. La transparencia parece avanzar
con una velocidad considerablemente menor que las inversiones.
Una
institución que administra las reservas de los trabajadores no debería
limitarse a publicar balances anuales con meses de retraso. La Caja de Seguro
Social necesita un sistema de rendición de cuentas que permita conocer
trimestralmente la composición de sus inversiones, los títulos adquiridos y
vendidos, los precios de las transacciones, los rendimientos obtenidos y las
concentraciones de riesgo. Un aumento de 103.7 % en las tenencias de deuda de
un mismo emisor debería estar acompañado de una explicación técnica específica,
accesible a todos los asegurados.
La
comparación entre las operaciones del MEF y las inversiones de la CSS deja una
cuestión de fondo que trasciende la discusión sobre una emisión particular. El
Gobierno necesita recursos para financiar sus obligaciones y contrata préstamos
internacionales; simultáneamente, la institución que administra los fondos de
pensiones incrementa extraordinariamente sus inversiones en títulos de ese
mismo Gobierno. Una parte de esas operaciones podría obedecer a decisiones
financieras perfectamente racionales, pero su conveniencia para cada
institución debe evaluarse por separado. Lo que resulta favorable para el
financiamiento del Tesoro no necesariamente representa la mejor alternativa
para las reservas de jubilación. La función del MEF es gestionar las necesidades
de financiamiento del Estado; la de la CSS, preservar los recursos destinados a
garantizar las prestaciones de los trabajadores. Confundir ambas
responsabilidades puede convertir la seguridad social en un instrumento más de
la política fiscal.
Los
documentos oficiales nos permiten conocer cuánto dinero recibió el Gobierno de
la banca internacional y cuánto aumentaron las inversiones de la CSS en deuda
soberana. Lo que todavía necesitamos conocer es cómo se decidieron esas
operaciones, qué alternativas fueron consideradas y cuáles fueron sus
condiciones financieras. El MEF debería explicar por qué recurrió a
determinados préstamos de vencimiento corto y qué estrategias alternativas
evaluó. La CSS, por su parte, debería publicar el detalle de las operaciones
que explican el incremento de 2,380 millones de dólares en Bonos Globales. Con
esos documentos podremos determinar si las decisiones respondieron a una
política de inversión independiente, a una estrategia financiera coordinada o a
otras circunstancias que no aparecen en los balances agregados.
Lo
verdaderamente inquietante no es que la CSS tenga bonos del Gobierno. Los
títulos soberanos pueden formar parte de una cartera razonablemente
diversificada. Lo inquietante es que haya duplicado sus inversiones en deuda
del propio Estado en apenas un año, precisamente cuando ese Estado recorría la
banca internacional buscando miles de millones de dólares prestados y
comprometiendo vencimientos que posteriormente tuvo que refinanciar. La
coincidencia exige explicaciones, no comunicados celebrando operaciones
financieras cuya conveniencia solamente puede evaluarse cuando se conocen todos
sus costos, riesgos y consecuencias.
Panamá
necesita una política de administración de reservas que responda exclusivamente
a la seguridad financiera de los asegurados, con límites prudenciales de
concentración, evaluaciones independientes y transparencia trimestral. También
necesita que el Gobierno explique con claridad cómo financia sus necesidades
presupuestarias, cuánto cuesta realmente refinanciar sus obligaciones y qué
papel desempeñan las instituciones públicas en el mercado de deuda soberana.
Porque
hay una diferencia que nunca debemos perder de vista: el Gobierno puede
financiar sus necesidades mediante impuestos y endeudamiento, dentro de los
límites establecidos por la ley. La Caja de Seguro Social, en cambio,
administra recursos que deben respaldar las prestaciones presentes y futuras de
generaciones de trabajadores. Su patrimonio no puede convertirse en una
extensión de la Tesorería Nacional ni en una reserva disponible para aliviar
las necesidades financieras del Gobierno de turno.
Los
trabajadores han confiado durante décadas una parte de sus ingresos al sistema
de seguridad social. No es demasiado pedir que quienes administran esos
recursos expliquen por qué aumentaron en más de $3,400 millones de dólares las
inversiones en deuda del propio Gobierno, cuánto pagaron por esos títulos y
quién autorizó las operaciones. Tampoco es excesivo exigir estados financieros
auditados que cumplan con la misma ley que ellos aprobaron a sangre y fuego en
el año 2025.
El
dinero de las pensiones no es dinero del Gobierno. Administrar las reservas de
la seguridad social exige algo más que encontrar quién financie el próximo
vencimiento de la deuda pública.
Fuentes
documentales
Caja de Seguro
Social de Panamá. Estados Financieros Preliminares al 31 de diciembre de
2025 y 2024. Notas 5, 6 y 27. Información no auditada.
Ministerio de
Economía y Finanzas. Dirección de Financiamiento Público. Informes mensuales
de deuda pública, enero-diciembre de 2025.
Ministerio de
Economía y Finanzas. Comunicados sobre préstamos bancarios internacionales de
marzo y abril de 2025 y refinanciamiento de julio de 2026.
República de
Panamá. Ley 462 de 18 de marzo de 2025, que modifica la Ley 51 de 2005,
Orgánica de la Caja de Seguro Social.
Elaborado por
el profesor Felipe Argote con asistencia de inteligencia artificial OpenAI.
8 de noviembre
de 2026
